미국 위기의 파장이 중국으로 전달된 두 번째 통로는 갑작스러운 대규모 투기자본 의 유입이었다. 이러

한 현상은 해외직접투자(FDI)를 제외한 나머지 자본계정수지의 급격한 변동으로 확인되는데, 2006년 6

억 달러 수준에 머물던 해당 수지는 2007년에 1,170억 달러로 급등하였고 2008년에는 사상 최고치인

2,500억 달러의 흑자를 기록하 였다. 이와 같은 투기적인 자본유입, 이른바 핫머니(hot money)의 급격

한 유입26)은 미 국과 유럽 등의 금융시장으로부터 이탈해 나온 대규모 유동성이 금리 차익 또는 환차

익의 기대 속에서 위안화 자산으로 흘러들어온 결과로 보인다.27)해외 투자자들의 이 와 같은 투기적인

기대는 더 많은 자본이 유입될수록 위안화 절상 압력이 더욱 커진 다는 점에서 자기충족적 예언과 같은

것이었다. 실제로 2007년 하반기 달러당 7.5위 안에 머물던 환율은 2008년 상반기에 달러당 6.8위안까

지 급락한 바 있다. 중국 당국 에 있어서 이는 경제성장의 주요 버팀목인 수출연관 분야에 추가적인 타

격을 가하는 한편, 이전 시기 축적한 거대한 보유 외환에 대한 직접적인 환 손실, 이른바 ‘부정적인 평가

효과’를 통해 통화당국의 자본기반과 재무 상태를 심각하게 악화시키는 것으로 어떤 식으로든 대응하

지 않을 수 없는 압력이었다. 이에 중국 당국은 2005년 이래로 이른바 ‘균형 있는 경제발전’을 위해 점진

적으로 허용했던 위안화 환율의 하락 추세를 중단하고 2008년 7월부터 1달러를 6.83위안에 고 정하는

페그제로 전격 회귀했다. 이와 함께 통화당국이 수출 혹은 핫머니의 형태로 유 입되는 달러를 매입하여

해외 금융 자산을 축적함에 따라 중국의 외환보유고는 매년 사상 최고치를 경신하였고 외환보유고 중

가장 큰 비중을 차지한 미국 금융 자산 보유 량 또한 급격히 증가하였다 (표8 참고). 이처럼 당국이 환율

의 하락을 막기 위해 외환 시장에 개입할 경우 발생하는 가장 즉각적인 부작용은 바로 외환보유고 증가

만큼 국내 통화량이 급증한다는 것이다. 이전까지 중국의 통화 당국은 국내 통화량을 적정한 수 준에서

통제하기 위해 ‘불태화 정책’, 즉 중앙은행이 채권을 발행하거나 시중은행의 지 급준비율을 인상하여 통

화량을 흡수하는 정책을 펼쳐왔다. 하지만, 2008년 위기 당시 중국 당국은 불태화 정책을 상당 부분 포

기 혹은 완화한 것으로 보였다. 아래 표에서 와 같이 통화당국은 2008년 8월부터 12월까지 기준금리를

인하하는 한편 지급준비율 또한 큰 폭으로 인하하였고, 정부는 금융정책 완화 정책을 강력하게 추진하

였다. 이는 경기하강 압력에 직면하여 당연한 통화 완화 정책을 펼친 것이라 볼 수도 있지만, 당시 미국

을 비롯한 선진국의 사실상의 제로 금리에 의해 유발된 ‘불태화 비용’에 의해 구조적으로 강제된 것으로

볼 수도 있다. 즉, 미국과 유럽의 금리가 0%를 향해가는 상황에서 중국 국내 기준금리에 따라 비용이 발

생하는 지급준비율(중앙은행예치금)을 인상 혹은 중앙은행 채권발행 조치는 이른바 ‘역마진’이라 불리

는 구조적인재정손실을 유발하는 것이었다. 또한, 그와 같은 불태화 조치는 상대적으로 이자율을인상

하는 요인이 되는바, 대내외 금리 차이를 노리는 핫머니(‘케리 트레이드’)의 추가적인 유입과 그에 따른

외환개입의 필요성을 점증시키는 근본적인 한계를 가지고 있었다.28)다시 말해, 당시 중국 당국의 통화

완화 정책, 즉 불태화 정책의 완화는 이러한구조적인 비용을 고려한 것이라 볼 수 있다는 것이다.

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